Disincentivano la disciplina di bilancio dei singoli Paesi

Hans-Werner Sinn

Hans-Werner Sinn per “Il Sole 24 Ore”

Il cancelliere tedesco Angela Merkel ha resistito alle pressioni provenienti dal Sud Europa e ha detto no agli eurobond. Per i mercati si tratta di una delusione, ma per la ripartenza di questi Paesi non si può far altro che insistere pazientemente su una maggiore disciplina sul debito pubblico e porre fine ai permissivi vincoli di bilancio.

Gli investitori provenienti dagli Stati europei in difficoltà stanno già ottenendo molto dalla situazione attuale. La decisione presa dai leader dell’Eurozona il 21 luglio per consentire al fondo salva-Stati European financial stability facility (Efsf) di procedere con il buy back (riacquisto) dei vecchi debiti – malgrado le insufficienti risorse del fondo – rappresenta già una sorta di eurobond. La Bce continuerà altresì serenamente con la politica di salvataggio, e quindi fornirà prestiti agli Stati membri dell’Eurozona in difficoltà e acquisterà i rispettivi titoli di Stato.

 Il Sud Europa dal canto suo sta effettuando forti pressioni per un passaggio completo agli eurobond, con l’obiettivo di disfarsi dei premi sui tassi di interesse, richiesti dai mercati, nei confronti della Germania. Ciò è comprensibile, considerando che la speranza di stabilizzare i tassi di interesse è stata la ragione decisiva che ha spinto questi Paesi ad aderire all’euro. E dal 1997 al 2007, tale speranza è stata ben riposta.

Per lo Stato italiano, la convergenza sui tassi di interesse ha portato a una riduzione, nel medio termine, dei pagamenti sul debito nell’ordine del 6% del Pil. Ciò sarebbe bastato a ripagare l’intero debito nazionale nel giro di una quindicina d’anni. Il Belpaese ha però scelto di sprecare questa opportunità. Oggi il rapporto debito/Pil dell’Italia, pari al 120%, è rimasto ai livelli della prima metà degli anni 90, quando il Paese entrò a far parte dell’Eurozona.

Ora gli spread sui tassi di interesse sono nuovamente in crescita, la sofferenza è forte e il Paese invoca gli eurobond. Nel momento in cui altri Paesi garantiscono il rimborso, si auspica un ritorno a tassi di interesse bassi. Ma a chi spettano queste garanzie? I rapporti debito/Pil di Francia e Germania si attestano al di sotto dell’80%, percentuale che non è poi così lontana da quella dell’Italia, e che non è tanto meglio rispetto a quella della Spagna. Collettivizzare i debiti non fa sì che questi svaniscono. Ogni Paese deve onorare i propri debiti, non c’è altra soluzione.

E, per inciso, l’attuale agitazione rispetto ai tassi di interesse è un po’ eccessiva. I tassi di interesse che Paesi come Italia e Spagna devono pagare oggi sono solo la metà dei tassi del 1995, ossia quando non erano ancora stati fissati i tassi di conversione nell’Eurozona; in modo analogo, i differenziali nei confronti della Germania sono attualmente solo due terzi rispetto a quelli di allora. Nulla indica che i mercati siano disfunzionali e che stiano gonfiando le differenze di affidabilità creditizia tra paesi.

Gli spread sono necessari per mantenere sotto controllo i flussi di capital all’interno dell’Eurozona. Prima dell’introduzione dell’euro, i flussi di capitale erano limitati dall’incertezza sui tassi di cambio. Questo scenario ha salvato l’Europa da squilibri esterni eccessivi. Ora, senza rischi sui cambi, gli spread sui tassi di interesse basati sui rating di credito dei Paesi debitori sono l’unica difesa rimasta contro i movimenti di capitale eccessivi e i conseguenti squilibri esterni. Se gli investitori riceveranno protezione illimitata, senza incorrere nel rischio di subire una porzione di perdite, il capitale continuerà a fluire da un angolo all’altro dell’Eurozona, prolungando gli squilibri.

Da molti anni l’Italia trascura il tetto massimo di indebitamento imposto dal Trattato di Maastricht e dal Patto di stabilità e crescita. Solo nel momento in cui i tassi di interesse hanno iniziato a crescere un po’, il Governo ha finalmente, e prontamente, implementato un programma di austerity, con l’approvazione di tutti i partiti politici. A essere presi seriamente sono i mercati, non le soglie massime di indebitamento fissate a livello politico; l’introduzione degli eurobond rimuoverebbe questa funzione di disciplina.

Per certi versi, lo stesso vale per i salvataggi della Ue e gli interventi della Bce. Potevano essere giustificati nel 2008-2009, ma ora sono controproducenti, dal momento che minano la funzione di controllo.

I bailout stanno prolungando la crisi perché equivalgono al tentativo di mantenere i prezzi azionari al di sopra dell’equilibrio di mercato, creando un rischio di ribasso unilaterale, messo a freno solo dalle profonde tasche dei fondi di soccorso. Questa situazione ricorda i futili tentativi fatti dalle banche centrali, all’epoca dei regimi di cambio fisso, per stabilizzare i tassi al di sopra dell’equilibrio di mercato. Il risultato, simile a quello di oggi, fu di inasprire la turbolenza dei mercati. È tempo che l’Europa affronti la realtà e inizi a intraprendere i difficili processi di aggiustamento, necessari per rimettere in sesto l’Eurozona. Gli eurobond potrebbero intorpidire la sofferenza dei Paesi in crisi, ma se non si affronterà il problema alla radice, gli Stati, e l’Eurozona in toto, si ritroveranno peggio di prima.

Hans-Werner Sinn è il presidente dell’istituto tedesco Ifo

(Traduzione di Simona Polverino)

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